湖北望山楚墓群号称是楚文化最高水平的杰出代表，只因2013年曾在这里出土了一件惊世之物——有着“千年不腐”之称的“越王勾践剑”。彼时，考古学家在墓穴之中尸主的剑鞘里抽出一把青铜剑，顿时寒光乍现，凛冽非常。最重要的是它竟然没有丝毫腐朽！从头至尾尤如崭新！俨然受到了“真空镀膜”一般。而本次，华声财报就将为您带来一家以“真空镀膜”设备为核心业务的拟上市公司。

据公开资料，广东汇成真空科技股份有限公司（下称：汇成真空）主要从事真空镀膜设备的研发、生产、销售及其技术服务，产品包括真空镀膜设备、配件及耗材等，广泛应用于智能手机、摄像头、屏幕显示、汽车配件、航空玻璃、半导体电子传感器等领域。

(资料图)

真空镀膜技术是指利用物理、化学原理将固体表面涂覆一层特殊性能的镀膜，使得固体表面具有耐磨损、耐腐蚀、抗氧化、导电、导磁和绝缘等诸多优越性能，进而达到延长产品寿命和获得显著技术经济效益的作用。

根据深交所官网显示，创业板上市委将于12月22日审议汇成真空首发事项，本次发行上市，汇成真空拟募资2.35亿元，分别用于研发生产基地项目、真空镀膜研发中心项目和补充流动资金项目。

A

财务风险：净现比持续异常，存货和应收账款逐年攀升且周转率下降，企业盈利质量不容乐观

经常关注企业财务状况的朋友们，对于经营现金流量净额（企业因经营主营业务从外界获得和流出的现金差）与净利润之比，即净现比这项财务指标应该不会感到陌生。通常情况下，净现比在70%以上合格，100%以上为优秀，净现比的比值越大，就代表企业的盈利质量越高。相反，如果经营现金流量净额很低的同时，净利润却异常偏高，很大程度上可以说明本期净利润中存在尚未实现现金的流入，企业净收益质量不容乐观。而汇成真空在招股说明书中所披露的财务数据却正中后者，如下表所示：

主要财务数据及财务指标（来源：招股书）

据招股书，汇成真空2019年、2020年、2021年以及2022年1-6月（下称：报告期）经营活动产生的现金流量净额分别为-11769.21万元、882.79万元、2233.64万元、8195.85万元，净利润分别为2098.31万元、5136.47万元、7001.60万元、3011.96万元，通过计算，净现比分别为-527.29%、16.04%、31.26%、272.11%，距离70%的合格线相差悬殊。

显然，这个结果是有悖常态的，为什么公司利润那么好，但现金流却如此糟糕？尤其是2019年度经营现金流量净额居然为负的11769.21万元！也就是说忙活了一年，到年底算账挣了2000多万，但统计后发现不仅没收到现金，反而还搭进去近1.2亿！

此外，2022年1-6月的经营现金流量净额大幅度上升，不仅一度超越了净利润，而且当期净现比还达到了惊人的272.11%，如此骇人的增幅，同样也是值得深究的。[page]

对此，绝大多数人可能会猜测这是由于公司的赊销政策引起的，长期赊销但没有回款，从而导致现金流出现异常偏差。可事实倘真如此吗？要想弄清楚情况，具体问题还需要进一步分析：

一、资产负债率持续走高导致经营活动现金流出增加

经营活动现金最重要的一个用途便是流动资本的变化，其中包括流动资产和流动负债。资产的增长或负债的减少都会影响现金的使用，从而减少经营活动产生的现金流。

而资产负债率作为一项能够阐述公司总资产中有多少是通过负债筹集的财务指标，常常也被用于衡量企业利用资金进行经营活动能力的水平。报告期内，汇成真空资产负债率分别为52.89％、58.03％、66.51％以及57.75％。与此同时，报告期各期公司速动比率分别为0.78、0.83、0.67、0.84。就整体而言是处于一个较低的数据水平。究其缘由，华声财报研究员在汇成真空招股书中查询到相关诱因：系公司存货金额常年以来始终处在一个较高值所致。报告期各期末，汇成真空存货账面价值分别为1.63亿元、1.79亿元、3.69亿元和2.70亿元，高存货给汇成真空的资金周转速度和经营活动现金流量造成较大拖累。再结合各方面因素，不可否认的是，公司的偿债质量并没有维持一个良性循环，从而致使经营活动现金流出不断增加。这也是为何在2019-2021年各期内经营现金流量净额始终偏低的原因之一。

二、流动资金的变动导致经营活动现金回流周期拉长

（一）应收账款周转率逐年下降

应收账款周转率反映了公司应收账款周转的速度，应收账款周转率越高说明其收账越快、坏账可能性越低。据招股书，报告期各期汇成真空的应收账款周转率持续下跌分别为5.66次、4.80次、3.66次和1.93次，周转水平较差。应收账款周转情况不佳，也就是说公司没有及时的从销售产品中得到实际资金，这也直接导致了流动资产的增加，进而导致经营活动现金流的可使用额减少，是造成公司经营活动产生的现金流量净额少于净利润的重要原因。

（二）存货周转率连续下跌

报告期内，汇成真空存货周转率分别为 1.31次、1.56次、1.27次和 0.63次，总体而言有逐渐降低的趋势，而较低的存货周转率一般意味着较低的存货管理效率。库存管理效率低下会容易拉高资产负债表上的库存水平，同时也表明库存产品较难出售，从而导致经营活动现金回流周期拉长，现金流出大于收入。

通过上述分析，不难推断得出汇成真空的经营现金流量净额出现异常的原因：不断开拓市场、扩大规模，资产负债率持续走高，应收账款周转率及其存货周转率不断走低，以上种种因素间接导致公司的盈利质量长期处于一个病态化的环境中。这俨然也佐证了绝大多数人在开头的猜测，即公司长期赊销而没有回款，从而导致现金流出现异常。这种激进型赊销政策的弊端在2019年度的财务指标上体现得淋漓尽致：近1.2亿元经营活动现金的净流出、再加上-527.29%的逆天净现比，当真是恐怖如斯！[page]

B

经营风险：高度依赖“果链”厂商，前五大客户频繁变动且不断蹊跷新增

汇成真空在招股书中披露，公司客户中的捷普、富士康、苹果公司、米亚精密金属科技(东莞)有限公司均为苹果公司智能手机及平板电脑产业链体系的重要厂商。报告期内，公司对上述苹果公司产业链厂商销售额合计分别为0.37亿元、1.00亿元、2.87亿元和1.64亿元，占主营业务收入的比例分别为12.48%、25.41%、53.77%和53.61%。从上述数据中不难看出，由于公司主营业务占比在苹果产业链上逐年增加，营业收入扩大的同时，恰恰也加剧了客户集中度过高的风险，一旦苹果产业链的相关结构产生较大变动，很可能会导致公司在经营方面落入颓势，继而对营业收入和盈利能力产生十分不利的影响。

然而，汇成真空的“客户集中”问题却不仅限于此。

据招股书，报告期内汇成真空销售前五名客户名单频频变动：2019年有4家客户当年新进入前五，其中2家为新增客户；2020年有1家客户当年新进入前五且为新增客户；2021年有3家客户当年新进入前五，其中1家为新增客户；2022年上半年有1家客户当年新进入前五。如下表所示：

公司主要客户及销售金额（来源：招股书）

招股书显示，2019年和2020年，汇成真空对比亚迪(002594)产生的销售收入分别为5952.24万元、5196.09万元，比亚迪也始终占据着汇成真空的前二客户宝座。然而，到了2021年，比亚迪却从前五大客户名单中彻底消失。同样的前五大客户之一的宏旺也是如此。

除此之外，汇成真空似乎更乐于与“新公司”开展合作，仅就2019-2021三年内，便有4家新增客户进入各年度前五大客户名单中，即：2019年的东莞市银泰丰光学科技有限公司、宏旺集团 ；2020年的齐品光学；以及2021年的青岛久越新材料科技有限公司。无论是从商业合理性，还是从风险可控性，汇成真空蹊跷新增的客户与销售额，都让人对其财务数据的真实性产生。

综上所述，汇成真空在高度依赖“果链”厂商的情况下，大大加剧了公司营运前景的风险。与此同时，公司近年来前五大客户名单成员频繁变动，似乎又给这份风险增添了一丝不确定性隐患。

C

法律风险：遭合作方起诉，赔偿人民币2100万求得和解

华声财报了解到，汇成真空的主营业务真空镀膜工艺源于国外，尤其是以美国、德国为代表的西方国家企业，几乎占据着全球真空镀膜设备相关研制生产的市场领导地位。

根据问询函回复，汇成真空表示：在公司提质提产过程中，为了学习和掌握更为领先的真空镀膜技术，以便达到国内先进水平、甚至比肩国际顶尖企业地位，公司曾于2019年和上海光驰科技有限公司（下称：上海光驰）合资设立东莞汇驰真空制造有限公司（下称：汇驰真空）。[page]

2022年3月，上海光驰认为汇成真空违反了合资合同，向中国国际贸易仲裁委员会提起仲裁申请，理由包括汇成真空未按约定导入相关业务等。同时，上海光驰提出汇成真空需支付违约金等仲裁请求。4月份，上述仲裁申请得到受理。随后，东莞市第二人民法院依法对汇成真空部分银行账户采取冻结措施。

2022年9月5日，双方达成和解并签署《和解协议》，依照和解协议，汇成真空同意向上海光驰支付和解补偿款人民币 2100 万元。

综上所述，除了企业盈利质量及其经营风险等问题，汇成真空还存在由于业绩不达标多次触发对赌协议所引发的各类“劣迹”情形，对汇成真空IPO进展，《华声财报》会持续关注。

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